王冉認(rèn)為，VIE有理由存在下去，電子商務(wù)很“差錢”

　　自5月以來(lái)，幾家近年赴美上市潮里的互聯(lián)網(wǎng)標(biāo)桿企業(yè)，股價(jià)都在一路下滑，其中優(yōu)酷的股價(jià)已從4月中旬的接近70美元，降到了如今的20美元以下。中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值究竟發(fā)生了怎樣的變化？投資者如此看空的原因何在？資本的目光又會(huì)放在哪里？

　　王冉(微博)，易凱資本有限公司首席執(zhí)行官。2000年以來(lái)，參與了多家中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司和傳媒公司的私募融資、并購(gòu)和上市過程。其中包括新浪投資土豆網(wǎng)，谷歌戰(zhàn)略投資巨鯨音樂網(wǎng)，國(guó)美(微博)收購(gòu)電子商務(wù)公司庫(kù)巴網(wǎng)等。

　　財(cái)新記者王嘉鵬：在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)美股出現(xiàn)的這一輪大跌里，互聯(lián)網(wǎng)業(yè)自身和外部的因素各自起了什么樣的作用？今年內(nèi)赴美上市的機(jī)會(huì)還有嗎？

　　王冉：

　　我覺得這里面首先還是全球資本市場(chǎng)的因素，是因?yàn)榘l(fā)生了整個(gè)歐元的危機(jī)，歐洲整個(gè)的國(guó)家信用體系產(chǎn)生了一些問題。那么前一階段美國(guó)國(guó)債，包括聯(lián)邦政府的預(yù)算等等。這些宏觀經(jīng)濟(jì)的因素影響了股票市場(chǎng)整體的狀態(tài)。

　　在這種情況下，中國(guó)公司又是前一階段的眾矢之的，包括出現(xiàn)了誠(chéng)信問題，出現(xiàn)了VIE的問題，也出現(xiàn)了，前一階段也確實(shí)有一些公司在泡沫期估值比較高的情況下上市的問題。所有這些問題加在一起，導(dǎo)致目前中國(guó)公司上市發(fā)生困難。

　　但是其實(shí)你仔細(xì)看的話，不是簡(jiǎn)單的只是中國(guó)公司發(fā)生困難，美國(guó)公司現(xiàn)在上市也幾乎沒有，在過去的兩三周里幾乎沒有美國(guó)公司上市。所以，這是整體資本市場(chǎng)的一個(gè)冬天。我覺得在未來(lái)到10月份、11月份的時(shí)候，資本市場(chǎng)會(huì)重新打開。但是那個(gè)時(shí)候市場(chǎng)會(huì)更有選擇性，只有真正優(yōu)秀的企業(yè)有機(jī)會(huì)在今年最后一個(gè)季度上市，很多企業(yè)依然會(huì)面臨延遲上市的處境。

　　財(cái)新記者王嘉鵬：那您怎么看協(xié)議控制，也就是VIE引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)問題？

　　王冉：

　　我覺得比較理性、客觀、尊重歷史的態(tài)度應(yīng)該是說，這些VIE既然已經(jīng)做出去了，它們應(yīng)該繼續(xù)可以存在下去。未來(lái)比較大的不確定性，或者說最大的問號(hào)，其實(shí)在于新的VIE是不是還可以順利的，構(gòu)架還能再做出來(lái)。包括海外持股這方面會(huì)不會(huì)在審批上有更嚴(yán)格的要求。

　　從大的監(jiān)管思路上，當(dāng)然現(xiàn)在政府的主導(dǎo)思想還是希望未來(lái)能有更多的新興產(chǎn)業(yè)的優(yōu)秀公司能回到A股，在本土的資本市場(chǎng)上市，而不是去美國(guó)或者去香港。這種希望存在的前提在于，有一些根本性的問題要得到解決，比方說行業(yè)準(zhǔn)入的問題，比方說發(fā)審制度的問題，以及我們的人民幣基金的，整體的人民幣風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的成熟度的問題。

　　在這些問題得到充分的解決之前，我認(rèn)為VIE有很強(qiáng)的理由。假如我們還不希望斷送中國(guó)這些新興產(chǎn)業(yè)的未來(lái)的話，就應(yīng)該讓VIE繼續(xù)存在下去。

　　財(cái)新記者王嘉鵬：以目前的股價(jià)來(lái)看，投資者對(duì)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司的估值是否過于悲觀，出現(xiàn)了矯枉過正的情況？

　　王冉：

　　優(yōu)酷上市的時(shí)候，時(shí)間點(diǎn)選擇得還是不錯(cuò)的。后來(lái)又做了一次6億美元左右的增發(fā)，那個(gè)時(shí)間點(diǎn)，純粹就發(fā)行的估值而言，選擇的也是很好。當(dāng)然今天有人會(huì)說，你在那個(gè)時(shí)間點(diǎn)上做6億美元增發(fā)以后，很快股價(jià)打了一個(gè)對(duì)折，其實(shí)作為發(fā)行者的公司來(lái)講，其實(shí)身上來(lái)自投資者的壓力蠻大的。這是大家可以仁者見仁的事情。但是總的來(lái)講，優(yōu)酷作為中國(guó)視頻行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，目前它的位置仍然是市場(chǎng)第一，它未來(lái)的商業(yè)價(jià)值還是應(yīng)該給予承認(rèn)的。

　　像這樣的公司在今天這樣的一個(gè)市場(chǎng)情況下，最近我們看到它的股價(jià)最近兩三個(gè)月一直是處在下跌的趨勢(shì)。我個(gè)人認(rèn)為，現(xiàn)在基本上對(duì)優(yōu)酷來(lái)說是回到一個(gè)合理的一個(gè)估值區(qū)間。

　　譬如另外一個(gè)公司，像當(dāng)當(dāng)，我覺得相對(duì)于它在中國(guó)電子商務(wù)里面的市場(chǎng)地位而言，它可能已經(jīng)超跌了，在某種意義上說當(dāng)當(dāng)這樣的公司開始具有投資價(jià)值。

　　人人的情況要取決于它的未來(lái)，人人的問題在于它面臨的一個(gè)長(zhǎng)期的大的趨勢(shì)是它的用戶在不斷被其他平臺(tái)所吸引，在分流。因此它的核心的挑戰(zhàn)在于怎么樣在越來(lái)越少的用戶群里面筑起越來(lái)越縱深的這樣一個(gè)服務(wù)體系來(lái)，也就是說為越來(lái)越少的人提供越來(lái)越深的價(jià)值。這件事情能不能做成，要看整個(gè)公司的戰(zhàn)略制定和戰(zhàn)略執(zhí)行。所以人人具體的股價(jià)我不好判斷。

　　財(cái)新記者王嘉鵬：業(yè)界不少人認(rèn)為，市場(chǎng)上錢很多，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司是“不差錢”的，即使上市不成功，拿到私募投資也不成問題。那么風(fēng)投和私募現(xiàn)在對(duì)互聯(lián)網(wǎng)公司的融資究竟持怎樣的態(tài)度呢？

　　王冉：

　　我覺得中國(guó)資本市場(chǎng)所謂說錢多，主要指的是人民幣的基金，有很多人民幣的投資人在尋找項(xiàng)目。美元的投資人除了前一階段在電子商務(wù)這個(gè)領(lǐng)域呈現(xiàn)出一定的非理性之外，現(xiàn)在隨著整個(gè)市場(chǎng)的變化，其實(shí)大家都回歸理性了?，F(xiàn)在我們看到的市場(chǎng)是說，一些項(xiàng)目仍然在被完成，包括我們自己的一些項(xiàng)目，該完成的還會(huì)完成。但是大家在整體的估值上會(huì)越來(lái)越保守，越來(lái)越謹(jǐn)慎。

　　中國(guó)一些以“燒錢”為主要特質(zhì)的電子商務(wù)公司，可能現(xiàn)在或多或少都面臨著資金上的困難。有些人可能短期內(nèi)必須要出去再融一筆錢進(jìn)來(lái)，如果短期內(nèi)不能成功的IPO的話。我覺得這要看每個(gè)人的“造化”，如果你是排在行業(yè)里數(shù)一數(shù)二的企業(yè)，或者至少在你的縱深的領(lǐng)域，你的目標(biāo)市場(chǎng)里面是數(shù)一數(shù)二的企業(yè)的話，總的來(lái)講還是有比較大的機(jī)會(huì)能拿到VC、PE的支持，如果是行業(yè)里排第五第六，甚至更往后的公司，可能在這樣的情況下，會(huì)面臨非常大的風(fēng)險(xiǎn)，甚至是危險(xiǎn)。所以這樣的公司，我估計(jì)在一些領(lǐng)域，比方說團(tuán)購(gòu)這樣的領(lǐng)域，最近我們會(huì)看到很多公司陸陸續(xù)續(xù)地會(huì)發(fā)生資金鏈的問題。

　　財(cái)新記者王嘉鵬：在新的形勢(shì)下，資本的投資風(fēng)格是否會(huì)發(fā)生變化？

　　王冉：

　　目前來(lái)看比較有意思的是人民幣基金的領(lǐng)域里面。傳統(tǒng)上人民幣基金只有一個(gè)投資策略，就是投pre-IPO(上市前)，就是眼見著你明年能上市了，我這時(shí)候投進(jìn)來(lái)。但是最近開始有一些人民幣基金，開始投資于早期的新興行業(yè)的項(xiàng)目，比如投個(gè)3000萬(wàn)、5000萬(wàn)、8000萬(wàn)人民幣?，F(xiàn)在的問題在于，這一撥人(投資早期項(xiàng)目的人)有了，投pre-IPO的人有了，但是如果你不改變你的發(fā)審制度，不允許在不盈利的情況下上市的話，中間有一環(huán)、兩環(huán)是缺失的，就是在海外很多公司在做到B輪或者C輪的時(shí)候，它需要融比如說5000萬(wàn)美元甚至七、八千萬(wàn)美元，這樣一個(gè)規(guī)模。在這個(gè)量級(jí)上，人民幣的投資在沒有看到盈利，沒有看到明晰的IPO時(shí)間表的時(shí)候，目前很少有人愿意投進(jìn)來(lái)。在整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資和PE投資的這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上，人民幣的體系還有缺失的地方。相對(duì)來(lái)說，美元的體系更加完整。